» 高連奎：利率市場化往往導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)危機(jī)
2013-07-26 智客
作者：高連奎(上海交通大學(xué)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)意研究所研究員，中國金融智庫研究員)
利率市場化并非什么神秘不可測的東西，其后果完全是可預(yù)知的，其實(shí)利率市場化在專業(yè)人士那里幾乎沒有一個(gè)是看好的，因?yàn)橹灰私饨鹑诔ＷR(shí)的人都會(huì)知道利率市場化根本緩解不了融資難，而且還會(huì)在融資難的基礎(chǔ)上導(dǎo)致新的問題——融資貴。
大企業(yè)議價(jià)能力強(qiáng)，因此大企業(yè)將獲得更低的融資成本，而這種利潤損失必然通過提高中小企業(yè)的融資成本來對沖，因此利率市場化的結(jié)果就是資本市場的馬太效應(yīng)，也就是強(qiáng)者更強(qiáng)，弱者更弱。
利率市場化如何影響企業(yè)
過去多年來，在利率市場化與金融脫媒的背景下，中國信用債市場實(shí)現(xiàn)了突飛猛進(jìn)的發(fā)展：包括短融、中票、企業(yè)債和公司債在內(nèi)，我國信用債市場規(guī)模現(xiàn)已超過8萬億元。從社會(huì)融資規(guī)模來看，企業(yè)債券融資占比已經(jīng)由十年前不到2%上升到10%以上。而引領(lǐng)這一重大變化的核心是成本。
對大部分債券發(fā)行人而言，發(fā)債成本要低于貸款成本，促使企業(yè)紛紛擴(kuò)大債券融資，降低財(cái)務(wù)成本。尤其是高評級(jí)的央企與地方大型國企，發(fā)債利率更是顯著低于貸款利率。以中石油集團(tuán)為例，公開資料顯示，2008年—2012年8月末，中石油發(fā)行各類債券共計(jì)6728億元，余額3760億元。在這近5年時(shí)間里，與同期銀行貸款相比，通過發(fā)行債務(wù)融資工具，中石油節(jié)約財(cái)務(wù)費(fèi)用達(dá)342億元。
但發(fā)債本身也有缺陷，那就是程序往往比貸款復(fù)雜、對企業(yè)的可預(yù)期性更差，而且有限制，1993年12月頒布的《公司法》規(guī)定，在中國境內(nèi)設(shè)立的有限責(zé)任公司和股份有限公司發(fā)行債券時(shí)，累計(jì)債券總額不得超過公司凈資產(chǎn)額度的40%；1998年12月出臺(tái)的《證券法》中，也同樣為企業(yè)債設(shè)立了40%的“天花板”；銀行間市場交易商協(xié)會(huì)已于2012年6月21日規(guī)定，“凡是公開市場評級(jí)在AA(含)以上的發(fā)行人，允許其短期融資券、中期票據(jù)發(fā)行額度互不占用”，這一規(guī)定僅僅擴(kuò)大了短融單獨(dú)剝離，擴(kuò)大了其發(fā)行空間，但對中票、公司債和企業(yè)債而言，其發(fā)行額度仍然互相占用。
隨著貸款利率下限的取消，發(fā)行債券在成本上的優(yōu)勢就大大減弱了，“再加上企業(yè)債發(fā)行有著40%的上限，資信狀況好的企業(yè)可能會(huì)重返貸款市場�！�
在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速放緩與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的背景下，優(yōu)質(zhì)客戶無論對于銀行或者是債券市場來說都具有稀缺性，貸款利率下限放開使得銀行有更多空間爭取高評級(jí)、質(zhì)地較優(yōu)的客戶，這反倒擠占了寶貴的貸款額度。
利率市場化如何影響銀行
以上主要說的是對企業(yè)的影響，其實(shí)利率市場化短期對銀行影響不大，因?yàn)楝F(xiàn)在存款利率沒有放開，就像一條河流，上游不產(chǎn)生洪峰，下游基本上很難出現(xiàn)大的洪水，而且在當(dāng)前資金面供求關(guān)系背景下，相關(guān)措施短期內(nèi)不會(huì)對商業(yè)銀行息差造成顯著影響，也不會(huì)對市場造成明顯沖擊，更何況，限制銀行貸存比和貸款額度的管制也沒有放開，僅放開貸款利率下限影響有限。
利率市場化是指金融機(jī)構(gòu)在貨幣市場經(jīng)營融資的利率水平。它是由市場供求來決定，包括利率決定、利率傳導(dǎo)、利率結(jié)構(gòu)和利率管理的市場化。實(shí)際上，它就是將利率的決策權(quán)交給金融機(jī)構(gòu)，由金融機(jī)構(gòu)自己根據(jù)資金狀況和對金融市場動(dòng)向的判斷來自主調(diào)節(jié)利率水平，最終形成以中央銀行基準(zhǔn)利率為基礎(chǔ)，以貨幣市場利率為中介，由市場供求決定金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的市場利率體系和利率形成機(jī)制。
一般來說，放松利率的上限管制一般都會(huì)導(dǎo)致利率上升，因此，如果存款利率先于貸款利率放開，則會(huì)縮小存款機(jī)構(gòu)的利差，進(jìn)而導(dǎo)致其經(jīng)營狀況惡化。而貸款利率先于存款利率放開則會(huì)加大存款機(jī)構(gòu)的利差，進(jìn)而改善其經(jīng)營狀況。如果存貸款利率同時(shí)放開，則存款利率上升除了會(huì)增加存款機(jī)構(gòu)經(jīng)營成本外，還會(huì)加速貸款利率上升，造成金融體系的劇烈動(dòng)蕩。
另外，在金融體系還不夠發(fā)達(dá)時(shí)，貸款利率市場化對于金融資源的配置作用遠(yuǎn)大于存款利率市場化對金融資源的配置作用。中國也在這樣的經(jīng)驗(yàn)原則下采取了先放開貸款利率的政策。
利率市場化如何影響中國
世界利率市場化雖然路徑不同，曲折程度不同，但結(jié)果都是一樣的，利率市場化導(dǎo)致利率上升，融資成本升高，企業(yè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)衰落，而由于大企業(yè)拋棄銀行，轉(zhuǎn)投資本市場，資本市場出現(xiàn)爆炸式發(fā)展，銀行衰落，而資本市場最后出現(xiàn)泡沫，整個(gè)經(jīng)濟(jì)最終完蛋。
在世界上，利率市場化不過二三十年的時(shí)間，美國滯漲危機(jī)、日本經(jīng)濟(jì)危機(jī)、東南亞經(jīng)濟(jì)危機(jī)以及本次的經(jīng)濟(jì)危機(jī)基本上根源都在利率市場化上。而且對整個(gè)世界來說，利率市場化就是個(gè)徹頭徹尾失敗的經(jīng)濟(jì)治理模式，不信就看看下面的案例。
在美國，1933、1935、1966年分別對聯(lián)儲(chǔ)會(huì)員銀行、非會(huì)員投保銀行和儲(chǔ)蓄金融機(jī)構(gòu)設(shè)置存款利率上限。1971年以后貨幣市場互助基金的發(fā)展嚴(yán)重削弱上述機(jī)構(gòu)吸收存款的能力。
1970年6月，放松對10萬美元以上、90天以內(nèi)的大額存單的利率管制；1971年11月，準(zhǔn)許證券公司引入貨幣市場互助基金；1973年5月，放松所有大額存單的利率管制；1973年7月，取消1000萬美元以上、期限5年以上的定期存款利率上限。結(jié)果，存款利率開始升高，存款利率升高導(dǎo)致貸款利率走高，結(jié)果企業(yè)大量破產(chǎn)，美國制造業(yè)倒閉的倒閉，出逃的出逃，這是美國制造業(yè)衰落的開始，也是跨國公司興起的開始。
由于貸款利率并沒完全自由，銀行贏利能力迅速降低。與此同時(shí)，隨著貨幣市場互助基金的發(fā)展和利率自由化的進(jìn)行，儲(chǔ)蓄貸款機(jī)構(gòu)在吸收存款中已不再具有優(yōu)勢。美國政府于80年代初放松對它的管制，允許其發(fā)放可調(diào)節(jié)利率的住房抵押貸款，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)業(yè)務(wù)多樣化。此時(shí)，美國金融體系這一微小的制度性缺陷卻帶來了災(zāi)難性的后果。儲(chǔ)蓄貸款機(jī)構(gòu)為了增加利潤，在新增貸款上介入高利率但具有高風(fēng)險(xiǎn)的領(lǐng)域，結(jié)果在房地產(chǎn)價(jià)格暴跌的過程中全面破產(chǎn)。
而這并非問題的結(jié)束，美國利率自由化后，銀行基本上沒得干了，這時(shí)資本市場開始異常高速地發(fā)展，一種叫“投行”的機(jī)構(gòu)迅速崛起，取代了銀行的功能，而銀行也開始轉(zhuǎn)型，不再做常規(guī)的房貸業(yè)務(wù)，開始從事貸款的批發(fā)業(yè)務(wù)，批發(fā)商不必對貨物的質(zhì)量負(fù)責(zé)，結(jié)果次級(jí)貸款越來越多，最終在2007年導(dǎo)致了次貸危機(jī)、金融危機(jī)、全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。
在印度尼西亞，70、80年代石油價(jià)格大幅漲跌使宏觀經(jīng)濟(jì)極不穩(wěn)定，銀行呈壟斷格局。1983年一次性放開所有存貸款利率限制，實(shí)際貸款利率長期高達(dá)10%—15%，道德風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致銀行壞賬愈積愈重，終于導(dǎo)致了1990—1991年的銀行支付危機(jī)。
在智利，1973年武裝推翻總統(tǒng)“阿連德”政權(quán)后的10年里，智利試圖從一個(gè)半封閉的、受政府干預(yù)過多的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化為“自由化”世界中的一員，將大多數(shù)經(jīng)濟(jì)決策權(quán)交由市場力量來行使。
1974—1976年，智利國內(nèi)金融自由化改革幾乎全部完成，銀行私有(1976年完成)、利率自由決定(1977年6月全部放開)、資本賬戶開放(1979年6月開始，但對短期資本流人仍加以限制)。由于隨后發(fā)生銀行危機(jī)，改革出現(xiàn)了反復(fù)。中央銀行以公布指導(dǎo)性利率的形式宣布了第一輪自由化改革產(chǎn)生的市場化利率廢止，在銀行業(yè)重組基本完成之后，中央銀行于1987年取消了公布指導(dǎo)性利率的做法，轉(zhuǎn)向主要通過公開市場操作來影響國內(nèi)利率水平。
在日本，1947年賦予大藏省和日本銀行利率決定權(quán)。戰(zhàn)后到70年代中期，長期實(shí)行低利率政策，幫助創(chuàng)造日本奇跡，但由于證券市場的發(fā)展，導(dǎo)致存款轉(zhuǎn)移和銀行業(yè)狀況惡化。
1975年，日本廢除銀行對貸款利率的指導(dǎo)性限制；1978年銀行間拆借利率和票據(jù)買賣利率自由化；1979年引入CDs(50000萬口元以上)；1985年引入大額貨幣市場存單(5000萬日元以上)和取消大額定期存款利率管制(10億日元以上)；1989年引入較小額的貨幣市場存單(300萬日元以上)和取消大額定期存款和貨幣市場存單的利率管制(1000萬日元以上)；1992年引入自由、浮動(dòng)率的儲(chǔ)蓄存款；1993年取消較小額的定期存款和貨幣市場存單的利率管制(低于1000萬日元)；1994年取消除活期存款外的所有存款的利率管制。
在日本利率市場化的過程中，宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)加劇，企業(yè)經(jīng)營困難，而正好趕上日元升值，熱錢大量涌入日本，日本企業(yè)也趁機(jī)轉(zhuǎn)投資本市場，結(jié)果助長了“泡沫經(jīng)濟(jì)”，最終泡沫破裂，日本經(jīng)濟(jì)一敗涂地，再也沒能復(fù)興。
在泰國，20世紀(jì)80年代前半期，出現(xiàn)嚴(yán)重的宏觀經(jīng)濟(jì)困難和金融系統(tǒng)危機(jī)，實(shí)行了一系列政策以恢復(fù)經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定。1989年放開了一年期以上定期存款的利率上限；1990年3月放開了所有定期存款的利率上限；1992年1月取消了儲(chǔ)蓄存款的利率上限；1992年6月取消所有貸款利率上限。利率走勢：波動(dòng)幅度增大，平均利差增大，而國內(nèi)利率與國際市場利率的聯(lián)系日益緊密，結(jié)果美國一提高利率，泰國終于在1997年爆發(fā)金融危機(jī)。
現(xiàn)在全世界都需要對經(jīng)濟(jì)治理模式進(jìn)行一次徹底的反思，而現(xiàn)在這種反思還剛剛開始，在這種狀況下，中國動(dòng)不如靜，盲目重走西方國家的道路很容易重蹈西方的覆轍，而白白喪失了中國模式的優(yōu)勢。
(本文觀點(diǎn)僅供參考)
網(wǎng)友評論2013-07-26 22:19
美國的次貸跟利率市場化有毛的關(guān)系，完全是美國佬自己做死
網(wǎng)友評論2013-07-26 22:27
槽點(diǎn)太多。不知道從何下口。
網(wǎng)友評論2013-07-26 22:33
